每經(jīng)記者  陳舒揚  楊芮

    9月21日，美聯(lián)儲宣布將維持聯(lián)邦基金利率在0~0.25%的區(qū)間不變；同時決定將在2012年6月底前購買4000億美元6年期至30期國債，并將在同期出售相同規(guī)模的三年期或更短期的國債。這被業(yè)界稱為“扭轉(zhuǎn)操作”（OT）。

    此舉與市場預(yù)期相差甚遠，而美聯(lián)儲對經(jīng)濟持續(xù)發(fā)表悲觀言論；加之歐元區(qū)問題惡化，標(biāo)普調(diào)降意大利主權(quán)債務(wù)評級；歐債危機制造的沖擊波正向新興經(jīng)濟體蔓延。在此背景下，上周至本周一的金融市場仍然劇烈動蕩，股市、原油等風(fēng)險資產(chǎn)價格暴跌。受強勢美元打壓，國際金銀價同樣大跌，紐約商品交易所的12月黃金期貨價格更是創(chuàng)下5年來的最慘重單日跌幅，全球經(jīng)濟風(fēng)雨飄搖，有觀點認(rèn)為美元將再度稱王，全球經(jīng)濟二次衰退的聲音又起。

    “扭轉(zhuǎn)操作”究竟為何方神圣？給全球經(jīng)濟帶來什么影響？美聯(lián)儲是否還會出臺QE3？全球經(jīng)濟形勢將產(chǎn)生怎樣的變化？就以上問題，《每日經(jīng)濟新聞》采訪了幾位學(xué)者。

OT為何物？美債是新貨幣創(chuàng)造機制

    NBD：美聯(lián)儲推出OT（扭轉(zhuǎn)操作），用意是什么？OT和QE3的政策效果有什么區(qū)別？還會不會推出QE3？

    張茉楠：美聯(lián)儲壓低長期國債收益率為目的的政策立場再次凸顯。美聯(lián)儲的意圖，需從三個層面來看：第一個層面，變相QE3的基本內(nèi)涵是不改變資產(chǎn)負(fù)債表的總規(guī)模，只改變其期限結(jié)構(gòu)，也改變了風(fēng)險配置結(jié)構(gòu)；第二個層面，短期國債的風(fēng)險遠遠高于長期，這種“賣短買長”是降低了整個資產(chǎn)負(fù)債表的風(fēng)險結(jié)構(gòu)和期限結(jié)構(gòu)，達到了壓低長期國債收益率以及平滑美債收益率曲線的目的；第三個層面，無論QE3還是現(xiàn)在的OT，其真正的目的都是改變預(yù)期，尤其是現(xiàn)在可以借助外部動蕩，如歐債危機等，以達到壓低長期國債的目的，改變預(yù)期或許比采取QE3和“扭轉(zhuǎn)操作”的效果更好。在此情況下，美聯(lián)儲也面臨兩難選擇，因為即使投放過多貨幣，也改變不了美國金融系統(tǒng)信貸創(chuàng)造流動性的機制。

    美聯(lián)儲之所以推出兩輪量化寬松，是因為金融危機后，美國的商業(yè)銀行面臨大規(guī)模的去杠桿化過程，包括平衡資產(chǎn)負(fù)債表。很多銀行并非手中沒錢，根據(jù)美國最新公布的數(shù)據(jù)，商業(yè)銀行在美聯(lián)儲的現(xiàn)金儲備達到了1.6萬億美元，比金融危機前還要高。所以說，并非缺乏流動性，只是從美聯(lián)儲到商業(yè)銀行、再到實體經(jīng)濟的這種貨幣創(chuàng)造機制斷了，只有貨幣創(chuàng)造卻沒有實際的信貸創(chuàng)造。美國也知道這種狀況下，即使推出QE3，也不能改變這種系統(tǒng)問題。

    美聯(lián)儲的根本目的還是壓低長期國債收益率，在目前的全球金融市場背景下，美元又稱為最可避險的“避風(fēng)港”，美債又成為最低廉的最低風(fēng)險的融資產(chǎn)品，目的就達到了。

    現(xiàn)在QE3還是在等待時機，實際上“子彈”已經(jīng)準(zhǔn)備好，美債上限的提高，也是為再次量化貨幣寬松做好了準(zhǔn)備。美國的量化寬松和其他國家不同，它不是直接發(fā)行美元，而是通過購買美債來量化寬松，所以美債和美元是互相依存的，美元本質(zhì)上早已演變?yōu)閭鶆?wù)本位制了，美債實際上就是一種新的貨幣創(chuàng)造機制。

    何志成：美國經(jīng)濟現(xiàn)在處在非常低迷的狀態(tài)下，且隱患不少，比如低就業(yè)、高赤字，美國需要釋放一些信息刺激經(jīng)濟，但是美聯(lián)儲推出刺激手段比較麻煩，現(xiàn)在利率已經(jīng)非常低、無法再低了。而且美國經(jīng)濟跟中國經(jīng)濟不一樣，中國貨幣寬松一些經(jīng)濟就變熱，美國不是這樣，釋放出來的貨幣需要和生產(chǎn)要素結(jié)合才能推動經(jīng)濟，但是美國的生產(chǎn)要素很貴，美元作為世界貨幣，一旦釋放出來會跟其他國家的生產(chǎn)要素粘合起來，而不一定能夠刺激美國的經(jīng)濟，所以美國這次沒有推出QE3。

    扭轉(zhuǎn)操作不是釋放流動性，買入長債、沽出短債是一種結(jié)構(gòu)調(diào)整，這一舉措的用意，一方面是釋放信息，表示美聯(lián)儲短期內(nèi)不會收緊流動性，另一方面是壓低短期利率、刺激銀行放貸。

    推出扭轉(zhuǎn)操作是一種比較負(fù)責(zé)任和穩(wěn)妥的做法，沒有擴大資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模，并定在2012年6月前完成，這個過程比較緩慢，對市場影響也比較溫和。從目前看，QE3推出的可能性不大，除非全球經(jīng)濟危機延續(xù)，美國發(fā)生嚴(yán)重的危機。

    孫哲：美國現(xiàn)在需要持續(xù)推出些新鮮的舉措來提升投資者的信心，同時也是配合奧巴馬的經(jīng)濟振興計劃，如果推出QE3的話，一方面會讓其他國家不滿，另一方面還會讓美元貶值更快，而且前兩次的量化寬松政策都沒有看到太大效果，所以美國現(xiàn)在更多地采用其他的政策組合辦法，不會大肆讓貨幣充斥市場，同時也能起到令美元回流、刺激樓市等作用。

    張國慶：扭轉(zhuǎn)操作跟QE3不是一回事。這等于是說賣短債買長債，是減少成本，抑或說是拆東墻補西墻的做法，這也反映出美聯(lián)儲已經(jīng)沒什么太好的辦法了，在經(jīng)濟刺激方面該用的手段也都用了，而QE3也不敢輕易拿出來，市場考慮到這點后作出的反應(yīng)也就比較消極，歐美股市大跌，美聯(lián)儲“黔驢技窮”了，那么包括大宗商品的拋售，經(jīng)濟真的就是存在困難，投資者對反彈和復(fù)蘇的希望越來越小了。

    美國若推出第三輪量化寬松政策，產(chǎn)生的破壞效應(yīng)會很大，主要是加劇全球通脹，具體從四個方面來說：首先最主要的是會加大各國的通脹壓力。目前很多新興經(jīng)濟體的國家通脹壓力都比較大，一旦美國QE3展開后，必然會對這些國家的通脹產(chǎn)生新的壓力。

    第二，國債的縮水會影響經(jīng)濟的現(xiàn)狀和人們的信心。

    第三，會加大熱錢的涌入。美國印鈔，主要有兩個用途，一方面是為了償還國債，盡管償還了，但客觀上購買的美國國債就縮水了。另一方面，大量的錢便會流通起來，進入投資市場，但由于美國整個的經(jīng)濟狀況比較低迷，這樣很多錢就會選擇去中國等新興的、發(fā)展中的國家去尋找機會，而大量的資金涌入便增加了這些國家的通脹壓力。第四，會造成國際大宗商品的震蕩和炒作。

    扭轉(zhuǎn)操作之后，未必不會有QE3，因為一旦扭轉(zhuǎn)操作不見效，美國會鋌而走險推出QE3。

有更大危機？全球還會迎來新打擊

    NBD：這種“售短買長”的扭轉(zhuǎn)操作對刺激經(jīng)濟復(fù)蘇是否有用？

    何志成：美聯(lián)儲并不希望推出強勁的貨幣政策來刺激經(jīng)濟，美國更加信奉市場經(jīng)濟，希望通過內(nèi)生的經(jīng)濟增長動力產(chǎn)生效果，而不是人為地拔苗助長。這次推出扭轉(zhuǎn)操作的主要目的是穩(wěn)住陣腳，而不是希望借此刺激經(jīng)濟高速增長。當(dāng)然，奧巴馬希望經(jīng)濟能盡快復(fù)蘇，但是美聯(lián)儲不完全歸奧巴馬管，美聯(lián)儲希望盡量小地干預(yù)市場。

    孫哲：沒多大作用。人們曾經(jīng)還對美國的“無就業(yè)復(fù)蘇”抱有希望，但現(xiàn)在期望值也越來越下降，我們年初對美國今年經(jīng)濟增長預(yù)測是2.5%~3%，現(xiàn)在能達到1.5%甚至說不是負(fù)增長就不錯了。美國本來是有其他辦法來拯救經(jīng)濟的，比如科技資產(chǎn)轉(zhuǎn)賣、出口政策的改革等配套措施的出臺，如果美國兩黨不再在細節(jié)上爭論不休，美國是有實力以自己的一已之長讓全球走出經(jīng)濟危機的，但我們看到的只是無休止的黨爭和一些修修補補的措施。

    張茉楠：根本沒有好處，而且長期來看，對經(jīng)濟的影響很大，同時也會加大金融機構(gòu)惡化的幾率，實際上商業(yè)銀行的利潤已經(jīng)很薄，負(fù)利率對銀行和儲蓄者都是一種損害，而現(xiàn)在美聯(lián)儲的這種壓低長期利率的做法勢必會產(chǎn)生不利影響。

    從數(shù)據(jù)來看，8月份的美國通脹率是3.8%，負(fù)利率的狀況就更嚴(yán)重，而美國的貨幣政策和利率基準(zhǔn)又是全球資產(chǎn)的風(fēng)向標(biāo)。最大的一個問題是標(biāo)普調(diào)降美債評級后，整個全球資產(chǎn)重心的價值中樞都已下移，在全球3A信用評級中，美債占七成，是全球資產(chǎn)定價的基準(zhǔn)。美債信用級別調(diào)降后全球就出現(xiàn)了降級的風(fēng)潮，隨之而來的是無論是股票、金融，還是大宗商品市場都在暴跌。我認(rèn)為標(biāo)普降低美債，是對全球金融的一種極具標(biāo)志性意義的事件，等于全球資產(chǎn)價值的中樞都大幅下降，全球資產(chǎn)價值開始重估。

    NBD：美國今年以來為挽救當(dāng)前危機投入的資金遠遠超過2008年10月金融危機爆發(fā)后，經(jīng)濟有沒有探底？

    何志成：全球性的金融危機正在不斷深化，歐債危機會進一步影響美國。歐債一爆，美國銀行機構(gòu)會受損，雖然美國銀行系統(tǒng)持有的希臘、葡萄牙債券不是太多，但是全球金融危機會影響消費者的信心，從而對包括美國在內(nèi)的全球?qū)嶓w經(jīng)濟產(chǎn)生影響，美國還會迎來一輪新的打擊，所以，說美國經(jīng)濟探底還早。

    張茉楠：現(xiàn)在我覺得全球經(jīng)濟形勢比2008年更惡化，可以預(yù)測和確切判斷的是，2012年全球大的金融危機一定會到來，因為主權(quán)債務(wù)危機已經(jīng)進入到金融危機的新的發(fā)展階段，而現(xiàn)在危機最惡化的時候還沒有到來。

    張國慶：不是說比救助資金總額的多少，只是說危機并未過去?？磥韸W巴馬對經(jīng)濟的判斷還是比較幼稚，在2009年年中他就已宣稱美國經(jīng)濟沒問題，復(fù)蘇了，這是盲目的樂觀。

    現(xiàn)在看來，美國經(jīng)濟并沒有好轉(zhuǎn)，反而是越來越差，尤其在失業(yè)率問題上。奧巴馬對危機的認(rèn)識不足和盲目樂觀也給了我們一個啟發(fā)，無論是中國政府、業(yè)界，還是投資者，對即將到來的金融風(fēng)暴都應(yīng)該有充分的認(rèn)知，不能過于樂觀。

有無避風(fēng)港？美債“安全”又“不安全”

    NBD：歐債大亂，美債成為避風(fēng)港，美債安全嗎？

    張茉楠：歐債大亂，美債全球“無風(fēng)險資產(chǎn)”效應(yīng)再次凸顯，全球資金流入美債市場，包括美國國債及其他機構(gòu)債券在內(nèi)的美元資產(chǎn)大受追捧，十年期國債收益率由2.66%下跌到1.9%以下，創(chuàng)下歷史最低水平，繼續(xù)維持全球最廉價的債務(wù)融資成本，包括中國在內(nèi)的新興市場更加趨向于投資美債資產(chǎn)。從最新公布的數(shù)據(jù)來看，美國國債以最低廉的融資成本獲得了超額認(rèn)購。據(jù)美聯(lián)儲季度數(shù)據(jù)顯示，二季度美國家庭、企業(yè)和政府債務(wù)的總和已達到上世紀(jì)40年代以來的最高水平，美債泡沫已經(jīng)被吹得越來越大。

    孫哲：里根的經(jīng)濟顧問曾跟我算過一筆賬，美國現(xiàn)在有200多萬億的美元資產(chǎn)，其中135萬億是金融性的資產(chǎn)，70萬億是房子、土地等有形資產(chǎn)，金融危機損失了10萬億，可以說只受了輕傷，而歐洲受的是重傷，中國由于正面臨結(jié)構(gòu)性調(diào)整，受的是內(nèi)傷。美債成為避風(fēng)港，只是相對來說，對美債的信任還在，并且各國還不斷在買美債，應(yīng)該說這才是最大的“扭曲”操作。

    何志成：美國已經(jīng)成功地將危機轉(zhuǎn)嫁給歐洲和中國，美元已經(jīng)成為避風(fēng)港，美元和美債都相對是安全的。事實上，美國是這次全球金融危機的最大“受益者”，金融危機讓各國受損，但是美國的受害程度更輕，危機會引起全球經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整，美國在危機進行的過程中是處理得最好的，因此說危機過后美國將成為最大的“受益者”。

    張國慶：我不贊同“美債是避風(fēng)港”的說法。美國在評級下降后，世界都已經(jīng)意識到美債的風(fēng)險很大。我覺得現(xiàn)在不能說美債是安全的。

    NBD：如此來看，美國釋放出來的是廉價美元，而回流美國的是創(chuàng)造出真實財富的美元資本，這不管對中國還是全世界公平嗎？

    張茉楠：實際上就是這樣的狀況。從中國的角度來講，我曾看到評論說“中國是經(jīng)濟的巨人，金融的侏儒”，我們面對的金融危機，實際上就是財富的再轉(zhuǎn)移。每次無論是債務(wù)危機還是金融危機，財富和債務(wù)都不會消失，只是會在不同的經(jīng)濟體之間發(fā)生轉(zhuǎn)移。

    張國慶：其實，美國這幾年來都處在金融危機的后遺癥中。美國基本上處在一個一方面是讓全球經(jīng)濟體來買單，同時也并未認(rèn)真總結(jié)經(jīng)驗教訓(xùn)的狀態(tài)。

    前者說的很多，不詳細贅述；后者可以看看不久前的華爾街大游行，其實能看出來。一個是因為就業(yè)問題，第二個是在痛罵資本家的貪婪，第三是對政府沒有懲治不良資本家的抗議。換句話說，是美國還是沒有反思金融危機的教訓(xùn)。因為在金融危機后，美國的富翁數(shù)量反而上升了10%以上，這就很能說明問題。至少能說明美國盡管有這么一個巨大的經(jīng)濟刺激，貧富差距加大了，而且資本家并未減少。

    正是這些原因，部分導(dǎo)致了奧巴馬政府的經(jīng)濟刺激計劃上出現(xiàn)了很大偏離，他沒能認(rèn)識到問題的嚴(yán)重性和本質(zhì)，而是一廂情愿地實施計劃，“輸血”給金融機構(gòu)，并未對實體經(jīng)濟進行刺激。所以，美聯(lián)儲和白宮現(xiàn)在也是聽天由命的狀態(tài)，看未來一年能否有奇跡性的扭轉(zhuǎn)。

　　對話記者

陳舒揚  楊芮

　　對話嘉賓

何志成  農(nóng)行總行大客戶部

高級專員

孫  哲  清華大學(xué)中美關(guān)系

研究中心主任

張茉楠  國家信息中心預(yù)測部

副研究員

張國慶  中國社科院

美國問題研究專家

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