熊錦秋

為引導(dǎo)規(guī)范上市公司融資行為，最近證監(jiān)會(huì)對《上市公司非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》進(jìn)行了修訂，同時(shí)發(fā)布了《發(fā)行監(jiān)管問答——關(guān)于引導(dǎo)規(guī)范上市公司融資行為的監(jiān)管要求》。筆者認(rèn)為，再融資新規(guī)有利于防止資本市場圈錢失血，有些內(nèi)容或需進(jìn)一步明確或完善。

《實(shí)施細(xì)則》的一個(gè)重要修改，就是規(guī)定非公開發(fā)行股票定價(jià)基準(zhǔn)日，只能為本次非公開發(fā)行股票發(fā)行期的首日。此前定價(jià)基準(zhǔn)日可以在董事會(huì)決議公告日、股東大會(huì)決議公告日、發(fā)行期的首日中選擇其一。若以董事會(huì)決議公告日或股東大會(huì)決議公告日作為定價(jià)基準(zhǔn)日，等于為發(fā)行對象提前鎖定發(fā)行價(jià)格，等最終發(fā)行時(shí)，若定增發(fā)行價(jià)低于市價(jià)，定增對象欣然認(rèn)購，否則就棄購，由此定增對象可立于不敗之地，輕松從市場套取價(jià)差。不僅如此，定增提前鎖定發(fā)行價(jià)格，還有可能導(dǎo)致市場操縱，有些定增預(yù)案一公布，股價(jià)連續(xù)一字漲停。

將定價(jià)基準(zhǔn)日明確為發(fā)行期的首日，有利于規(guī)范上述問題，但或許還有漏洞可鉆。比如，上市公司發(fā)布定增預(yù)案后股票就一直停牌，復(fù)牌之日就開始發(fā)行、也即復(fù)牌之日就是發(fā)行期的首日，那么定增價(jià)格等于還是被提前鎖定。

為解決此類問題，此前監(jiān)管層通過窗口指導(dǎo)，對超過20個(gè)交易日的長期停牌股票，要求其復(fù)牌后交易至少20個(gè)交易日后，再確定非公開基準(zhǔn)日。筆者認(rèn)為，20個(gè)交易日時(shí)間或許還太短，仍有套利空間，建議明確規(guī)定，在定增方案公布之后，必須交易至少40個(gè)交易日，這之后才可實(shí)施非公開發(fā)行。如此主力借定增消息炒高股價(jià)、定增價(jià)格水漲船高，純屬自作自受，這可從根本上消除定增中的市場操縱現(xiàn)象。

《監(jiān)管問答》的內(nèi)容主要有三方面，一是上市公司申請非公開發(fā)行股票的，擬發(fā)行的股份數(shù)量不得超過本次發(fā)行前總股本的20%；二是上市公司申請?jiān)霭l(fā)、配股、非公開發(fā)行股票的，本次發(fā)行董事會(huì)決議日距離前次募集資金到位日原則上不得少于18個(gè)月；三是上市公司申請?jiān)偃谫Y時(shí)，除金融類企業(yè)外，原則上最近一期末不得存在持有金額較大、期限較長的交易性金融資產(chǎn)和可供出售的金融資產(chǎn)、借予他人款項(xiàng)、委托理財(cái)?shù)蓉?cái)務(wù)性投資的情形。這些規(guī)定對上市公司獅子大開口頻繁圈錢或有藥到病除之功效。

上述第一條內(nèi)容或許需要進(jìn)一步明確，是否允許有例外情形，比如定向增發(fā)購買資產(chǎn)的并購重組是否也同樣適用。此前并購重組、借殼上市一般是向入主方定增發(fā)行股份購買資產(chǎn)，小殼裝大資產(chǎn)的案例屢屢發(fā)生。筆者建議“定增不得超總股本的20%”應(yīng)明確適用所有情形、毫無例外，由此等于宣告借殼上市即將成為歷史、難再實(shí)施，這或許是再融資新規(guī)所產(chǎn)生的最有價(jià)值“副產(chǎn)品”。

上述第三方面內(nèi)容或許也可以更嚴(yán)謹(jǐn)，因?yàn)榻窈笥行┥鲜泄緸楂@得再融資資格有可能提前把金融資產(chǎn)或委托理財(cái)變現(xiàn)，賬上出現(xiàn)大量現(xiàn)金。為此，筆者建議，凈資產(chǎn)有30%以上為現(xiàn)金或短期證券的公司都不允許再融資。再融資新規(guī)的一個(gè)目標(biāo)是避免資金“脫實(shí)向虛”，資金趴在賬上與購買理財(cái)產(chǎn)品同樣是“虛”。上市公司本來就有大量現(xiàn)金一時(shí)找不到投資方向，又舍不得將這些錢回報(bào)股民，還頻繁向市場圈錢，公司實(shí)控人、內(nèi)部人或是為了掌控更多資源，為今后關(guān)聯(lián)交易等利益輸送、或董監(jiān)高享受高薪福利平添諸多砝碼。

香港聯(lián)交所《證券上市規(guī)則》第14.82條規(guī)定，上市發(fā)行人（投資公司除外）全部或大部分資產(chǎn)為現(xiàn)金或短期證券，則不會(huì)被視為適合上市，將其停牌。筆者進(jìn)一步建議A股上市公司凈資產(chǎn)有50%為現(xiàn)金或短期證券，將被停牌退市；A股也不應(yīng)允許投資公司上市或存在，否則可能在相互投資、脫實(shí)向虛中惡性循環(huán)下去。

目前，上市公司業(yè)績虧損或者公司治理存在重大隱患，仍可能獲得定增資格，由此垃圾公司仍可借定增吸血續(xù)命，這將導(dǎo)致退市制度難起作用，股市資源配置效率低，同時(shí)對投資者也構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)。建議對上市公司定增應(yīng)該設(shè)置業(yè)績、公司治理等方面門檻，由此方可確保股市平安。