每經(jīng)記者｜蔡鼎    每經(jīng)編輯｜蘭素英    

本周，全球主要發(fā)達(dá)國(guó)家長(zhǎng)債收益率普遍上行。5月22日，美國(guó)30年期國(guó)債收益率一度超過(guò)5.15%，為2007年以來(lái)的最高盤中水平；日本30年期和40年期日債收益率相繼刷新歷史高點(diǎn)，一度分別升至3.19%和3.7%；30年期德國(guó)國(guó)債和英國(guó)國(guó)債收益率也一度走高。

本次導(dǎo)致美日等國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債利率飆升的直接原因是美、日長(zhǎng)債拍賣雙雙遭遇“滑鐵盧”，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)全球債市需求的擔(dān)憂。美國(guó)20年期國(guó)債的投標(biāo)倍數(shù)下滑至2.46倍，是今年2月以來(lái)的新低。而日本20年國(guó)債的投標(biāo)倍數(shù)也創(chuàng)下2012年以來(lái)最差表現(xiàn)。

更令人不安的是，債市的困境并非孤立事件，而是更廣泛的美元資產(chǎn)承壓的縮影。彭博社援引外匯期權(quán)市場(chǎng)的數(shù)據(jù)稱，貨幣期權(quán)交易員對(duì)美元今后一年間走勢(shì)的看空情緒達(dá)到歷史頂峰。

這種對(duì)美元資產(chǎn)的普遍擔(dān)憂，也蔓延至美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)領(lǐng)域。從信貸市場(chǎng)的定價(jià)看，華爾街甚至預(yù)計(jì)美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)未來(lái)還將連降六級(jí)，至BBB+，稍高于投資級(jí)（BBB-）。

面對(duì)這種復(fù)雜的局面，全球金融市場(chǎng)正處于一個(gè)十字路口。美債和日債之間是否會(huì)上演一場(chǎng)激烈的“搶籌”大戰(zhàn)？拋售壓力是否會(huì)進(jìn)一步傳導(dǎo)？而備受關(guān)注的美聯(lián)儲(chǔ)，又將在6月的議息會(huì)議上如何抉擇？

美債：20年期拍賣遇冷，將面臨同樣“崩塌”的日債“搶籌”？

北京時(shí)間5月22日凌晨，20年期美債標(biāo)售以相對(duì)冷淡的需求收?qǐng)?。這是自穆迪本月中旬下調(diào)美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)以來(lái)，美國(guó)財(cái)政部首次進(jìn)行長(zhǎng)期限國(guó)債的拍賣。

美國(guó)財(cái)政部發(fā)布的結(jié)果顯示，20年美債最終得標(biāo)利率是5.047%，較4月的4.810%高出約24個(gè)基點(diǎn)，這是史上第二次得標(biāo)利率超過(guò)5%。得標(biāo)利率較預(yù)發(fā)行利率5.035%高出約1.2個(gè)基點(diǎn)，創(chuàng)下去年12月以來(lái)的最大尾部利差。

投標(biāo)倍數(shù)也表現(xiàn)不佳，從4月份的2.63倍下滑至2.46倍，是今年2月以來(lái)的新低。這表明買家對(duì)該債券的興趣有所降低。

分析認(rèn)為，本次拍賣雖稱不上“災(zāi)難性”，但其糟糕程度足以推高美債收益率。5月22日，美國(guó)30年期國(guó)債收益率一度超過(guò)5.15%，為2007年以來(lái)的最高盤中水平。隨后，收益率有所回落，截至發(fā)稿報(bào)5.031%。

5月22日，30年期美債收益率在上破5%關(guān)口

在太平洋的彼岸，美國(guó)國(guó)債的第一大持有國(guó)——日本的債券市場(chǎng)也遭遇了“滑鐵盧”。5月20日，20年期日債拍賣的投標(biāo)倍數(shù)跌至2.5倍，為2012年以來(lái)最差表現(xiàn)。日債收益率飆升的一個(gè)關(guān)鍵原因在于，日本央行正在退出對(duì)債市的支持，并逐步縮減資產(chǎn)負(fù)債表上的國(guó)債。

22日，30年期和40年期日債收益率相繼刷新歷史高點(diǎn)，一度分別升至3.19%和3.7%，市場(chǎng)恐慌情緒驟增。截至發(fā)稿，30年期和40年期日債收益率分別報(bào)3.045%和3.536%。

日本40年期國(guó)債本周走勢(shì)

在德銀看來(lái)，需求均慘淡的美債和日債之間，或許還將上演一場(chǎng)“搶籌碼”大戰(zhàn)。

德銀外匯研究主管George Saravelos在本周發(fā)布的一份報(bào)告中表示，日本國(guó)債的拋售潮對(duì)美債市場(chǎng)構(gòu)成了更大的威脅：由于本土資產(chǎn)對(duì)日本投資者吸引力增強(qiáng)，這將加速資金從美國(guó)市場(chǎng)撤出。“我們未來(lái)數(shù)月觀點(diǎn)的核心邏輯是：市場(chǎng)正日益受到外部資產(chǎn)頭寸的驅(qū)動(dòng)，這種趨勢(shì)正在對(duì)美債市場(chǎng)和美元形成雙重下行壓力。”

華爾街知名空頭、法國(guó)興業(yè)銀行策略師Albert Edwards在周四的一份客戶報(bào)告中警告稱，“美國(guó)的國(guó)債和股市目前都很脆弱，它們受到來(lái)自日本資金流的推動(dòng)（美元也是如此）。如果日本國(guó)債收益率大幅上升，吸引日本投資者將資金撤回國(guó)內(nèi)，那么套利交易的平倉(cāng)可能會(huì)對(duì)美國(guó)金融資產(chǎn)產(chǎn)生劇烈沖擊。”

日本官方提供的數(shù)據(jù)顯示，海外投資者4月買入價(jià)值8.21萬(wàn)億日元（約合566億美元）的日本股票和長(zhǎng)期債券，創(chuàng)歷史紀(jì)錄。不過(guò)，外國(guó)投資者在日本國(guó)債市場(chǎng)中的份額仍然有限。

美元：美元指數(shù)較年內(nèi)高點(diǎn)下跌10%！看空情緒達(dá)歷史最高

承壓的美元資產(chǎn)不僅僅是美債。據(jù)彭博社，貨幣期權(quán)交易員對(duì)美元今后一年間走勢(shì)的看空情緒達(dá)到歷史頂峰。

數(shù)據(jù)顯示，“一年期風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)”指標(biāo)跌至負(fù)27個(gè)基點(diǎn)，為彭博社自2011年起記錄這項(xiàng)數(shù)據(jù)以來(lái)的最悲觀水平。這意味著，美元看跌期權(quán)比看漲期權(quán)貴出27個(gè)基點(diǎn)，表明交易員已為對(duì)沖美元今后一年間貶值風(fēng)險(xiǎn)支付較高溢價(jià)。

本周，ICE美元指數(shù)再度跌至100整數(shù)關(guān)口下方，從年內(nèi)高點(diǎn)已下跌約10%。

美元指數(shù)年初至今走勢(shì)

美國(guó)商品期貨交易委員會(huì)的最新數(shù)據(jù)顯示，投機(jī)者所持美元凈空頭頭寸達(dá)173.2億美元，接近2023年7月以來(lái)最高水平。

美元信心崩塌的核心導(dǎo)火索在于美國(guó)政策的不確定性。位于美國(guó)紐約的渣打銀行匯率研究部負(fù)責(zé)人史蒂夫·英格蘭德說(shuō)，盡管關(guān)稅談判最新進(jìn)展可能令市場(chǎng)出現(xiàn)些許平靜，但并不解決美國(guó)面臨的長(zhǎng)期信心問(wèn)題，“美元走軟的故事尚未結(jié)束”。

對(duì)美元來(lái)說(shuō)，更大的長(zhǎng)期利空或是全球央行加速“去美元化”。從去年底開(kāi)始，出于分散風(fēng)險(xiǎn)的考慮，各國(guó)央行開(kāi)始增持黃金等其他資產(chǎn)。

據(jù)日經(jīng)新聞本月中旬報(bào)道，全球央行和政府在外匯儲(chǔ)備方面正逐漸遠(yuǎn)離美元。國(guó)際貨幣基金組織（IMF）匯總的官方外匯儲(chǔ)備貨幣構(gòu)成（COFER）數(shù)據(jù)顯示，截至2024年底，全球外匯儲(chǔ)備總額為12.36萬(wàn)億美元，其中美元的占比為57.8%，較2023年底下降0.6個(gè)百分點(diǎn)，也是自1995年啟動(dòng)統(tǒng)計(jì)以來(lái)的年末新低，10年累計(jì)下滑超過(guò)8個(gè)百分點(diǎn)。

美國(guó)主權(quán)評(píng)級(jí)：華爾街預(yù)警未來(lái)還將連降六級(jí)

美元信心的崩塌和全球央行加速“去美元化”的趨勢(shì)，使得市場(chǎng)對(duì)美國(guó)資產(chǎn)的擔(dān)憂蔓延至其主權(quán)信用評(píng)級(jí)的根基。

上周，美國(guó)失去了最后一個(gè)Aaa信用評(píng)級(jí)。據(jù)外媒，一些市場(chǎng)人士曾預(yù)期這一行動(dòng)不會(huì)對(duì)美國(guó)資產(chǎn)價(jià)格造成長(zhǎng)期損害——就像2011年美國(guó)評(píng)級(jí)首次遭遇降級(jí)時(shí)的情況一樣。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者（以下簡(jiǎn)稱“每經(jīng)記者”）注意到，2011年時(shí)，美國(guó)的聯(lián)邦政府債務(wù)/GDP（國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值）比率達(dá)到94%，創(chuàng)下了當(dāng)時(shí)的最高紀(jì)錄。但當(dāng)時(shí)的聯(lián)邦基金利率僅為0.25%，通脹率位于3%且處于下行通道，數(shù)年后更是降至零，直到2020年疫情時(shí)才重返3%。

如今的情況則大不相同。頂級(jí)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪的數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前美國(guó)公共債務(wù)約占GDP的100%，預(yù)計(jì)到2035年將進(jìn)一步上升至134%。此外，官方利率超過(guò)4%，4月CPI同比上漲2.3%，為2021年2月以來(lái)的最小漲幅，但隨著關(guān)稅政策引發(fā)的價(jià)格上漲，預(yù)計(jì)接下來(lái)通脹又將抬頭。

2024年，公眾持有的美國(guó)聯(lián)邦政府債務(wù)與GDP之比達(dá)98%。圖片來(lái)源：彼得·彼得森基金會(huì)網(wǎng)站

從信貸市場(chǎng)的定價(jià)看，華爾街甚至似乎預(yù)計(jì)美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)未來(lái)還將連降六級(jí)。

具體來(lái)看，路透社報(bào)道稱，以信用違約掉期定價(jià)（CDS）作為輸入，標(biāo)普全球的Capital IQ模型將美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)從目前的等級(jí)下調(diào)六級(jí)至BBB+，即勉強(qiáng)維持投資級(jí)地位。

圖片來(lái)源：路透社報(bào)道截圖

報(bào)道同時(shí)稱，誠(chéng)然，目前CDS定價(jià)可能受到技術(shù)性違約風(fēng)險(xiǎn)的扭曲，原因是圍繞自我設(shè)定的債務(wù)上限可能爆發(fā)另一場(chǎng)政治惡戰(zhàn)，但美國(guó)信用質(zhì)量受到的損害是真實(shí)存在的，所有主要信用評(píng)級(jí)公司都在一再?gòu)?qiáng)調(diào)這一點(diǎn)。

除非美國(guó)國(guó)會(huì)同意提高債務(wù)上限，否則今年夏天很可能再次出現(xiàn)債務(wù)上限辯論，因?yàn)槊绹?guó)政府將在8月份的某個(gè)時(shí)候耗盡資金。美國(guó)國(guó)會(huì)曾在今年1月份達(dá)到了法定借款限額，此后一直在采取“非常措施”以防止突破上限。

值得注意的是，據(jù)新華社，5月22日，美國(guó)國(guó)會(huì)眾議院以微弱優(yōu)勢(shì)通過(guò)一項(xiàng)大規(guī)模稅收與支出法案。美國(guó)聯(lián)邦預(yù)算問(wèn)責(zé)委員會(huì)此前警告，該法案將大幅推高聯(lián)邦債務(wù)。

Dakota Wealth Management高級(jí)投資組合經(jīng)理Robert Pavlik在接受每經(jīng)記者采訪時(shí)表示，“美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)被穆迪下調(diào)反映出人們對(duì)美國(guó)政府控制開(kāi)支的能力或意愿的懷疑。眾議院通過(guò)、參議院正在討論的新聯(lián)邦預(yù)算包括大規(guī)模增加支出，但沒(méi)有相應(yīng)的收入措施。分析人士警告說(shuō)，這一趨勢(shì)將進(jìn)一步擴(kuò)大赤字，給美債收益率帶來(lái)上行壓力。”

Pavlik進(jìn)一步說(shuō)道：“更高的借貸成本會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生廣泛的影響：會(huì)抑制企業(yè)投資，減少消費(fèi)者支出，并給美股估值帶來(lái)壓力。如果持續(xù)下去，即使企業(yè)盈利表現(xiàn)強(qiáng)勁，這種環(huán)境也可能會(huì)挑戰(zhàn)未來(lái)美股的表現(xiàn)。”

焦點(diǎn)：美聯(lián)儲(chǔ)6月將如何抉擇？

美債收益率上升引發(fā)的市場(chǎng)波動(dòng)也給美聯(lián)儲(chǔ)帶來(lái)了壓力。盡管目前期貨交易員認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)FOMC（聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)）在6月中旬舉行的議息會(huì)議上仍將“按兵不動(dòng)”，但投資者十分關(guān)注其政策聲明以及美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾將釋放的信號(hào)。

分析認(rèn)為，若鮑威爾釋放鷹派信號(hào)，可能加劇美債拋售，進(jìn)一步推高美債收益率；若暗示降息，或引發(fā)美元貶值與通脹反彈。

瑞銀財(cái)富管理投資總監(jiān)（CIO）辦公室在發(fā)給每經(jīng)記者的置評(píng)郵件中稱，“美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)在今年晚些時(shí)候恢復(fù)寬松政策。盡管我們認(rèn)為美國(guó)今年或避免全面衰退，但增長(zhǎng)放緩和勞動(dòng)力市場(chǎng)疲軟或促使美聯(lián)儲(chǔ)在未來(lái)幾個(gè)月恢復(fù)降息，我們預(yù)計(jì)的基準(zhǔn)情景是，美聯(lián)儲(chǔ)今年在9月開(kāi)始降息，全年幅度或達(dá)75個(gè)基點(diǎn)。”

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