每經(jīng)AI快訊，2024年1月10日，銀河證券發(fā)布研報(bào)點(diǎn)評(píng)金山辦公（688111）。

AIGC：AIGC賦能下，公司付費(fèi)率與客單價(jià)有望雙升。2023年4月18日，金山辦公宣布推出WPSAI，將應(yīng)用于新一代在線(xiàn)內(nèi)容協(xié)作輕文檔，能力包括：從0到1生成內(nèi)容、多輪對(duì)話(huà)以修改內(nèi)容、以及處理（編輯/改寫(xiě)/擴(kuò)充）已有文檔等功能，并將陸續(xù)嵌入全線(xiàn)產(chǎn)品。11月16日，WPS面向大眾開(kāi)啟公測(cè)，預(yù)計(jì)在2024年全面落地。我們認(rèn)為，AIGC對(duì)辦公產(chǎn)品的賦能將提升用戶(hù)的使用意愿與付費(fèi)意愿。AI功能主要在云端進(jìn)行推理任務(wù)，用戶(hù)往往通過(guò)訂閱付費(fèi)方式進(jìn)行獲取，將進(jìn)一步提升公司付費(fèi)率。目前公司付費(fèi)率依然較低，相較于微軟的付費(fèi)率仍有較大空間。此外，隨著AI功能的上線(xiàn)，未來(lái)產(chǎn)品單價(jià)將進(jìn)行提升，ARPU值將得到提升。此外，對(duì)比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手微軟來(lái)說(shuō)，金山的價(jià)格優(yōu)勢(shì)有望進(jìn)一步放大。長(zhǎng)期測(cè)算來(lái)看，當(dāng)付費(fèi)率為24%，AI滲透率為15%時(shí)，每年收入增量為5.59億元。單2024年測(cè)算來(lái)看，當(dāng)付費(fèi)率為12%，AI滲透率為10%時(shí)，2024年收入增量中樞為1.86億元。

C端：月活與付費(fèi)率持續(xù)提升，保障C端訂閱收入穩(wěn)健增長(zhǎng)。公司基礎(chǔ)辦公功能與主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手平分秋色但其增值服務(wù)迎合國(guó)內(nèi)用戶(hù)需求痛點(diǎn)，且其低價(jià)（基礎(chǔ)辦公產(chǎn)品價(jià)格為微軟的20%左右，整體為20%-40%區(qū)間）、多層次訂閱式收費(fèi)使產(chǎn)品具備性?xún)r(jià)比優(yōu)勢(shì)?；诋a(chǎn)品的高性?xún)r(jià)比，公司C端個(gè)人訂閱指標(biāo)（月活用戶(hù)數(shù)、付費(fèi)率、ARPU值）穩(wěn)步提升。此外，國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)用戶(hù)對(duì)訂閱制付費(fèi)接受程度不斷提升，WPS定價(jià)符合國(guó)內(nèi)客戶(hù)消費(fèi)意愿。對(duì)標(biāo)國(guó)內(nèi)同類(lèi)型軟件及微軟Office365付費(fèi)率，公司付費(fèi)率仍有較大提升空間。

B端授權(quán)：信創(chuàng)賦能授權(quán)增長(zhǎng)。信創(chuàng)與正版化勢(shì)在必行，目前黨政信創(chuàng)深切區(qū)縣下沉市場(chǎng)，行業(yè)信創(chuàng)規(guī)模放量將帶來(lái)滲透率揚(yáng)升。公司作為辦公軟件領(lǐng)域國(guó)產(chǎn)替代絕對(duì)龍頭，B端用戶(hù)滲透率將持續(xù)提升。公司產(chǎn)品已與主流信創(chuàng)體系產(chǎn)品形成適配，同時(shí)，公司產(chǎn)品體系整體覆蓋度極高，政府與央國(guó)企覆蓋率在90%以上。我們測(cè)算未來(lái)三到五年以70%滲透率為假設(shè)，至少有60億空間。

B端訂閱：云與協(xié)作辦公賦能未來(lái)。云端辦公協(xié)作是趨勢(shì)所在，艾瑞咨詢(xún)預(yù)測(cè)2023年將達(dá)到806億元的市場(chǎng)規(guī)模，年增速預(yù)計(jì)將超過(guò)20%。目前，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)格局未定，大有可為。我們認(rèn)為，基于海外協(xié)作辦公市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，協(xié)同辦公平臺(tái)是否功能齊全、是否具備杰出的云文檔協(xié)作能力是市場(chǎng)制勝關(guān)鍵。金山辦公具備雙重優(yōu)勢(shì)，在國(guó)內(nèi)協(xié)作辦公市場(chǎng)格局未定、高速發(fā)展的現(xiàn)階段，擁有強(qiáng)勁的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年EPS為2.82/3.51/4.72元，對(duì)應(yīng)PE分別為88.99X/71.59X/53.25X倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)；AIGC產(chǎn)品技術(shù)研發(fā)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；公司SaaS化進(jìn)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；信創(chuàng)進(jìn)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

(來(lái)源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)